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火电：盈利修复仍在路上

火电行业长期以来分析基本逻辑在于把握“三要素”：即电价、煤价及利用小时数。其中由于火电的出力空间容易受其他能源的挤压，火电的发电量和利用小时与需求关联度较高。而火电上游煤炭行业已经实现价格市场化，因此煤价——火电主要燃料成本端波动与经济周期息息相关。换而言之，火电的成本端反而与经济周期负相关。从历史的情况来看，煤炭价格的“周期力”更加强劲，火电行业的业绩主要随着煤价的高涨与低落而反向波动，呈现出一定的“逆周期性”。而电价方面，得益于市场化改革的快速推进，当前煤电电量已经全部市场化且维持较当地燃煤基准价的上浮，且2023 年年初以来至2023 年8 月高位维稳。在年度策略《晨光破晓在即，把握“金色时刻”——电力行业2023 年度投资策略》中，我们曾明确指出，2023 年将成为经营环境重要的变革年份，燃料成本压力的缓解将成为火电行业盈利短期反转的核心矛盾。进入2023 年6 月以来至2023 年8 月，煤价持续维持低位，低煤价造就了火电新的上行周期，有助于行业利润持续修复。而且火电作为受强监管的公用事业行业，政策对于行业合理收益率的指引是尤为关键的。根据2014 年度电盈利结合近些年全社会收益率的回落，全国平均火电度电盈利为0.030 元/千瓦时，合理值的中枢下限为0.023 元/千瓦时。从ROE 的维度来说，电力行业的ROE 的基准值将为12.71%，基准值的下限则是9.92%。考虑到近些年火电行业连年亏损以及减值因素的干扰，权益资金被进一步摊薄，则若从度电盈利的维度出发，合理ROE 水平或将更高。当前时点，火电行业距离合理收益依然遥远，因此得益于燃料成本的快速回落，预计火电行业的盈利将持续修复。

华能国际：优质火电转型急先锋

华能国际是目前国内总装机及火电装机规模最大的上市公司，截至2023 年6 月30 日，公司拥有可控发电装机容量12999.5 万千瓦。其中，火电机组10681 万千瓦，风电可控发电装机容量为1389 万千瓦，太阳能发电可控装机容量为877 万千瓦，水电37 万千瓦，其他16 万千瓦。在火电行业迎来盈利反转的背景下，庞大的火电资产将为公司贡献充分的向上业绩弹性。

此外，公司近些年持续加大对于新能源发电装机的建设投入，根据公司规划，到2025 年末新能源装机预计达5500 万千瓦，较2023 年中仍需新增3224 万千瓦新能源装机，新能源盈利能力优异且稳健，将成为公司长期业绩增长重要来源。

工银中证国新央企现代能源ETF

工银中证国新央企现代能源ETF 紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化，力争实现与标的指数表现相一致的长期投资收益，是投资者分享现代能源行业高速发展机会的便捷投资工具。

风险提示

1、电力供需及政策存在恶化风险；

2、煤炭价格出现非季节性风险。