啤酒板块：23Q1收入稳健增长，高端化进程延续

(资料图片)

啤酒22年&23Q1收入实现稳健增长，23Q1低基数下销量实现较快增长，结构升级+提价贡献下吨价持续提升

主要啤酒企业2022年&23Q1收入实现较快增长，价增贡献高于量增。1）青岛啤酒：2022年公司收入321.72亿元（+6.65%），2023Q1公司收入107.06亿元（+16.27%）。2）重庆啤酒：2022年公司收入140.39亿元（+7.01%），2023Q1公司收入40.06亿元（+4.52%）。3）华润啤酒：2022年公司实现收入352.63亿元（+5.6%）。4）燕京啤酒：2022年公司收入132.02亿（+10.38%），2023Q1公司收入35.26亿元（+13.74%）。5）百威亚太：2022年公司收入64.78亿美元（+2.4%），2023Q1公司收入17.02亿美元（+12.9%）。

1）量：2022年啤酒行业实现产量3568.7万吨（+1.10%），23Q1啤酒行业实现产量852.7万吨（+4.50%），22年疫情影响下啤酒行业产量仍稳健增长，23Q1低基数下销量实现较快增长。具体来看：①青岛啤酒：22年销量为807万千升（+1.78%），23Q1实现销量236.3万千升（+11.02%），23Q1中高端以上产品销量占比提升0.21pct，白啤、经典、纯生均表现较优。②重庆啤酒：2022年销量为285.66万吨（+2.41%），23Q1销量为82.36万吨（+3.69%），23Q1高档收入占比下降2.66pct，主因1-2月现饮场景恢复较慢致使乌苏、1664承压，伴随现饮场景恢复预计3月后乌苏动销表现边际向好。③华润啤酒：22年实现销量1109.6万千升（+0.4%），其中次高档及以上销量为210.2万千升（+12.6%），22年喜力增速超30%，纯生、superX、老雪、黑狮白啤均实现较好增长，勇闯销量承压。④燕京啤酒：2022年实现销量377.02万吨（+4.12%），其中燕京U8销量39万千升，同比增长超50%，23Q1实现销量96.31万吨（+12.80%）。⑤百威亚太：22年销量同比提升0.70%， 23Q1销量同比提升9.10% 。

2）价：2022年及23Q1啤酒企业吨价呈持续提升态势，主因结构提升+提价，高端化持续推进。①青岛啤酒：2022年吨价为0.40万元/千升（+4.80%），23Q1公司平均吨价为4530.76元/千升（+4.76%）。②重庆啤酒：2022年均价为4795元/吨（+4.20%），23Q1吨价为4759元/吨（+0.51%）。③华润啤酒：22年实现吨价3178元/千升（+5.2%）。④燕京啤酒：22年吨价为3502元/千升（+6.01%），23Q1吨价为3661元/千升（+0.83%）。⑤百威亚太：22年吨价同比提升1.70%， 23Q1吨价同比提升3.50%。

调味品板块：22年盈利承压，23Q1盈利端逐步改善

收入端：22年调味品板块实现收入增速6.76%, 23Q1收入增速4.49%，基础调味品中海天味业低于预期，千禾味业大幅超预期，中炬高新、涪陵榨菜业绩超预期；复合调味品整体收入（主要是宝立食品、天味食品等）增速快于基础调味品。

利润端： 22年全年调味品板块实现业绩增速-14.83%；23Q1业绩同比增速+3.68%，主因为：1） 费用收缩：春节旺季期间，渠道提货积极性较高，销售费用中促销费用相对缩减；2）成本从高位回落，毛利率有所改善。

乳制品板块：面对疫情挑战，22&23Q1收入实现增长

收入端： 面对疫情挑战，22&23Q1板块收入实现增长。22年乳制品板块收入为2862.8亿元，同比增长7.2%（-8.6pct），收入上涨主要系：城乡居民健康意识提升，国内乳制品消费升级，疫情期间拓展新零售渠道。增速放缓主因：22年全国疫情多发，物流运输受阻，行业增速较去年同期回落。23Q1板块收入为513.5亿元，同比增长5.9%（-5.4pct），23Q1行业仍实现稳健增长主要系：疫情过后的消费复苏与回暖，新零售渠道的拓展和产品结构优化推动消费升级，提振乳品需求。

利润端： 22&23Q1板块业绩实现正增长。22年乳制品板块归母净利润为156.0亿元，同比增长1.1%（-26.6pct）， 23Q1板块归母净利润为41.4亿元，同比增长3.0%（-18.9pct）。利润增速同比下滑，主因22H2疫情扩散，物流不畅、消费疲软以及各乳企加大促销折扣节奏。 23年内板块业绩有望持续改善。1）伊利股份：22年实现归母净利润94.3亿元（+8.3%），23Q1归母净利润36.2亿元（+2.7%），业绩基本符合预期；23 年公司计划实现营收1355 亿元（+10.4%），利润总额 125 亿元（+17.9%），年内或迎逐季改善，估值有望抬升。2）妙可蓝多：22年实现归母净利润1.4亿元（-12.3%），23Q1归母净利润0.2亿元（-67.1%），经营有望逐步改善，关注新品市场开拓。3）新乳业：22年实现归母净利润3.6亿元（+15.8%），23Q1归母净利润0.6亿元（+40.6%），结构持续优化，盈利弹性释放开启。

速冻板块：22&23Q1收入稳健增长，预制菜赛道迎快成长

收入端： 整体来看板块收入稳健增长。22年速冻板块收入291.3亿元，同比增长17.1%（+0.5pct），收入增长主因：22疫情下C端传统速冻和预制菜业务需求稳定，以及22Q4放开后，B端需求场景恢复。23Q1收入79.9亿元，同比增长19.3%（+9.0pct），收入增长加速主因：C端平稳，B端恢复。

利润端： 22&23Q1板块业绩增速快于收入，主因盈利能力提升+费控效果突出。22年归母净利润为23.9亿元，同比增长37.3%（+49.8pct）；23Q1板块归母净利润为7.5亿元，同比增长41.5%（-14.3pct）。尽管22年成本仍处高位+物流费高企，但毛利率稳中有进、净利率持续提升+企业降本增效，22年板块业绩增速表现亮眼。疫情下C端业务成压舱石，龙头企业预制菜业绩迎快速增长。①安井食品：22年实现利润11.0亿元（+61.4%），利润增长主要系安井“销地产”布局的产能优势+产品渗透率及市场份额双提升+预制菜肴板块业务快速上量。23Q1实现利润3.6亿元（+76.9%)。高增速主因高端产品占比提升+需求旺盛促销缩进+原料价格可控。②千味央厨：22年实现利润1.0亿元（+15.2%），23Q1实现收入0.3亿元（+5.5%)。22年利润增长主因降本增效+大单品策略叠加产品结构优化，其中蒸煎饺表现突出影响，但23Q1业绩承压主因非经常性损益-营业外收入项在22Q1收到500万上市补贴，而23Q1补助尚未到位影响。

软饮料板块：22年收入稳健，23Q1收入恢复明显

收入端：疫情封控对22年板块需求端影响较大，收入增速相比去年同期下滑较大，但23Q1快速恢复。 22年软饮料收入增速为-0.4%（-23.13pct），增速基本保持平稳，但增速同比去年下滑较大，主要系22年受到疫情影响，软饮料消费场景受到影响，从而使得收入增速下滑较大；23Q1由于需求场景的恢复，软饮料收入实现快速恢复，23Q1收入增速为12.67%（+10.73pct） 1）东鹏饮料：2022年公司业绩保持高增，23Q1收入符合预期。2022年公司实现营收入85.05亿元（+21.89%）；2023Q1公司实现营收入24.91亿元（+24.14%）；公司针对广东区域进行市场细分、全渠道精耕和产品全系列覆盖；同时针对省外市场持续进行终端网点拓展，提升产品铺市率和覆盖度，并通过精进管理促进单点卖力提升。 2）香飘飘：2022年公司实现收入31.28亿元，同比下滑9.76%；23Q1实现6.79亿元，同比增长37.03%。即饮渠道改革加速落地（独立组建部门/建立即饮渠道/加大投放力度及精准性等）+新品试销积极+冰冻化率加速提升+股权激励落地激活活力下，即饮板块第二曲线有望实现弹性增长。 3）承德露露：2022年公司实现收入26.92亿元，同比增长6.66%；23Q1实现11.41亿元，同比增长2.08%。 4）养元饮品：2022年公司实现59.23亿元，同比下降14.24%；23Q1实现22.29亿元，同比增长8.82%。

利润端：23年原材料成本仍处在高位，利润端受损明显；23Q1有所恢复。 2022年软饮料板块实现归母净利润增速-11.57%（-30.58pct），主要系包材等原材料成本上涨叠加需求场景受损影响；23Q1归母净利润恢复明显，实现41.54%，同比增长61.57pct。略超市场预期，主要系原材料成本有所回落，且规模效应提升后费用率有所下降所致。 1）东鹏饮料：2022年实现归母净利润14.41亿元，同比增长20.75%；23Q1实现归母净利润4.97亿元，同比增长44.28%。利润略超市场预期。2022年受到大宗原材料包材和白砂糖价格的提升，利润增速稍显放缓；但伴随23Q1规模效应的提升和原料成本的下行，公司净利润恢复明显 2）香飘飘：2022年实现归母净利润2.14亿元，同比下降3.89%；23Q1实现归母净利润0.06亿元，同比增长109.80%。主要系费用率下行下，受益于提价红利释放毛利率提升，带动公司利润的明显恢复。 3）承德露露：2022年实现归母净利润6.02亿元，同比增长5.69%；23Q1实现归母净利润2.39亿元，同比增长1.60%。 4）养元饮品：2022年实现归母净利润14.74亿元，同比下降30.16%；23Q1实现归母净利润7.33亿元，同比增长39.93%。

啤酒板块：加强费用管控聚焦费用投放，盈利能力显著提升

盈利能力显著提升，主因结构升级+费用管控。①青岛啤酒：22年毛利率/净利率分别为36.85%（+0.13pct）/11.83%（+1.03pct），23Q1公司毛利率/净利率较上年同期增长0.47 /1.25个百分点至38.32% /13.76%。②重庆啤酒：22年毛利率为50.48%（-0.46pct）、归母净利率为9.00%（+0.11pct），23Q1毛利率为45.16%（-2.52pct）、归母净利率为9.66%（+0.77pct），毛利率下降主因1-2月乌苏、1664承压所致。③华润啤酒：22年毛利率为38.49%（-0.7pct），归母净利率为12.32%（+2.12pct）。④燕京啤酒：22年毛利率、净利率同比变动-1.00、+1.71个百分点至37.44%、4.16%，23Q1毛利率、净利率同比变动+2.24、+1.53个百分点至36.78%、2.55%。

调味品板块：基本面逐步修复，盈利有望逐季改善

盈利端： 基本面逐步修复，盈利有望逐季改善。22Q1开始需求端持续受到疫情影响&成本上行超预期（提价幅度不足以覆盖成本上行幅度），基本面压力仍存。随着疫情影响逐步消退与23Q1旺季来临，需求复苏+成本改善，盈利能力有望逐步修复。

乳制品板块：聚焦产品结构升级，提高费用投放效率

伴随需求逐渐，盈利能力或呈恢复性改善。①伊利股份：22年毛利率32.3%（+1.6pct），净利率7.6%（-0.3pct） 。23Q1毛利率33.8%（-0.7pct），净利率10.9%（-0.5pct）。②妙可蓝多：22年毛利率34.2%（-4.1pct），净利率3.5%（-0.8pct）。23Q1毛利率32.7%（-6.1pct），净利率3.4%（-3.0pct）。毛利率下降受到家庭餐饮以及餐饮工业产品销售占比提升+产品销售不及预期+原材料上涨等多维因素影响。③新乳业：22年毛利率24.0%（-0.5pct），净利率3.6%（-0.2pct）。23Q1毛利率27.1%（+3.1pct），净利率2.5%（+0.5pct）。毛利率提升主因产品结构的优化，鲜奶占比的提升以及新品类的贡献。

速冻板块：毛利率稳中有进，净利率持续提升

大单品策略+产品结构优化，毛利率稳中有进。①安井食品：22年毛利率/净利率22.0%（-0.2pct）/9.2%（+1.8pct）；23Q1毛利率/净利率24.7%（+0.5pct）/11.6%（+2.7pct）。23Q1高毛利率主因：锁鲜装增长下高端产品占比提升，一季度旺盛的需求下促销缩进，以及原料端收购两家鱼糜工厂后带来控价能力，其他肉类、粉类随行就市，逐渐稳定。②千味央厨：22年毛利率/净利率23.4%（+1.1pct）/6.8%（-0.1pct）；23Q1毛利率/净利率24.0%（+1.4pct）/7.0%（-1.1pct）。大单品策略叠加产品结构优化，毛利率稳中有进。

软饮料板块：22年盈利能力受损，23年净利率超预期

22年由于成本影响，毛净利率下降，但23Q1盈利能力快速恢复。 毛利率：22年软饮料板块毛利率实现37.72%，同比下降1.62pct；23Q1毛利率为39.83%，同比提升1.25pct。22年毛利率同比略有下降除了口径调整之外，主要系原材料成本价格处在高位，板块整体成本压力较大，使得毛利率略有下降。23年由于原材料成本回落叠加规模效应影响，毛利率有所恢复。 费用率：从费用率来看，22年软饮料板块销售费用率/管理费用率分别为13.66%/4.04%，同比变动分别为-0.75pct/+0.09pct，销售费用率略有下降；23Q1，软饮料板块销售/管理费用率分别为13.59%/3.33%，相比去年同期分别变动-1.15pct/-0.33pct。 净利率：22年由于毛利率略有下降，净利率略有下降，23Q1改善明显，超市场预期。22年板块净利率为15.06%，同比下降1.89pct；23Q1实现18.77%，同比提升3.85pct。

啤酒板块展望：短期具备四大催化，长期高端化趋势不改

啤酒旺季将至，短期具备四大催化，中长期高端化升级趋势延续，全年成本增速放缓有望贡献业绩弹性。 我们于2023年大众品年度策略中将【啤酒】作为23年大众品首推板块，于2月中旬开始提示啤酒板块投资机会，3月发布报告重点推荐啤酒板块，近期啤酒板块有所回调，我们认为当前估值性价比渐显，多重催化下持续推荐。

调味品板块：基本面正修复，业绩有望逐季改善

板块一季度总结及下半年展望：板块整体看，22年疫情反复影响行业需求+成本上行超预期+高基数影响，板块基本面表现较差；23Q1以来餐饮需求恢复+成本高位回落+产品升级趋势明显，板块基本面开始修复。个股经营表现分化：①基础调味品：基础调味品中海天味业、恒顺醋业低于预期，千禾味业大幅超预期，中炬高新、涪陵榨菜业绩超预期；②复合调味品：整体收入（主要是宝立食品、天味食品等）增速快于基础调味品。展望下半年，需重点观察行业需求复苏情况与成本变化，在需求复苏的过程中，渠道库存变化、终端真实动销情况与价盘稳定为核心指标，我们认为伴随需求持续改善&成本拐点显现，后续布局机会仍存。在当前阶段应重视α机会，即短期存在催化如数据恢复可持续以及边际改善明显、长期业绩可持续提升的标的：①千禾味业：零添加带动产品结构升级，23年业绩有望超预期；②中炬高新：上半年股权变更有望落地，23H2基本面修复有望加速，长期盈利能力提升可期。

速冻板块：23年有望维持收入稳健增长，业绩增速快于收入的趋势

1）总结：22&23Q1收入稳健增长，疫情下C端业务成压舱石，其中预制菜赛道迎快成长。22&23Q1板块业绩增速快于收入，主因盈利能力提升+费控效果突出。板块内企业紧抓大单品策略+产品结构优化，从而实现毛利率稳中有进。同时板块费用率持续走低，净利率持续提升。此前我们重点推荐高B端占比标的的投资机会。2）展望：我们认为，23年板块有望维持收入稳健增长，业绩增速快于收入的趋势。质优公司潜力大单品推广+新渠道拓展+降本增效多点发力，弹性更足。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）