21世纪经济报道记者 吴斌 上海报道

核心通胀问题让欧洲央行头疼不已。

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当地时间6月1日，欧洲央行公布5月货币政策会议纪要，释放了更多未来货币政策的线索。欧洲央行表示，欧元区总体通胀已明显下降，但核心通胀“令人担忧”，将是未来加息幅度的关键。因此，欧洲央行认为，现在还不具备“宣布胜利”或对通胀前景感到满意的条件。欧洲央行官员们一致认为，需要进一步紧缩，以便使通货膨胀在中期回到2%的目标。

事实上，许多央行官员5月曾倾向于进行更大规模的加息，但最终同意加息25个基点，前提是央行表明将采取进一步行动。欧洲央行表示，这些官员中多数表示可以接受拟议的25个基点加息，但央行的沟通应该传达出明确的“方向性”倾向，强调在目前的前景展望下，进一步加息将是有必要的。

与此呼应的是，欧洲央行行长拉加德1日在德国汉诺威发表演讲时表示，尚没有明显证据表明欧元区核心通胀已见顶，誓言将进一步提高借贷成本。“我们已明确表示，利率还没有达到足够限制性的水平。”

鉴于欧洲央行仍处于数据依赖模式下，长期的货币政策前景谁也无法预测。但可以确定的是，鉴于核心通胀压力挥之不去，欧洲央行加息炮火暂难终结。

核心通胀“令人担忧”

在欧洲央行因为核心通胀问题头疼不已之际，最新的通胀数据可谓喜忧参半。

6月1日欧盟统计局公布的数据显示，5月份欧元区通胀放缓幅度大于预期。初步数据显示，受能源成本下降拉动，欧元区5月份整体通胀率从4月份的7%降至6.1%，低于分析师预期的6.3%，创下2022年2月以来的最低水平。不包括能源和食品在内的核心通胀率降幅也高于预期，从4月的5.6%降至5.3%，但仍处于高位。欧洲央行强调，顽固的核心通胀“令人担忧”。

从国家层面看，德国联邦统计局公布的数据显示，随着能源价格大幅下挫，德国5月CPI初值同比上涨6.3%，为2022年3月以来的最低水平，经济学家此前预计上涨6.8%。欧元区其他地区的通胀数据也同样温和，法国和西班牙等国的通胀回落速度也快于预期。

整体而言，在欧元区20个成员国中，有18个国家通胀放缓，仅荷兰的通胀率上升，马耳他的通胀率与上月持平。

尽管欧元区通胀率已经在逐渐下降，但核心通胀的回落速度仍难以让欧洲央行安心。

中国银行研究院研究员曹鸿宇对21世纪经济报道记者分析称，欧元区通胀相对顽固，受多方面因素影响。第一，劳动力市场表现强劲，劳工要求提高工资以抵消生活成本的上升，反过来进一步推动物价上涨。第二，目前欧元区已经历多轮加息，但货币紧缩对需求的抑制存在滞后性，欧元区通胀压力并未得到充分缓释。第三，虽然近期欧洲市场能源价格显著回落，但欧洲尚未从根本上解决能源供给短缺的潜在困境，未来能源价格是否再度走高从而引发新的通胀压力，仍存在不确定性。

欧洲央行加息炮火暂难停

刚刚过去的5月，欧洲央行决定将三大关键利率上调25个基点。自去年7月以来，欧洲央行已连续7次上调关键利率，累计加息幅度达到了375个基点，3.75%的主要再融资利率也创下2008年10月以来的最高水平。

尽管这次欧元区通胀降幅超过经济学家预期，但不太可能阻止欧洲央行进一步加息。

拉加德5月下旬曾表示，目前欧洲央行的首要任务是降低欧元区居高不下的通胀率。而26名欧洲央行管理委员会成员中，大多数成员的表态都重申了拉加德略微鹰派立场，认为欧洲央行需要继续加息。欧洲央行表示，下一步货币政策将确保政策利率的水平能够有效推动通胀率尽快恢复至2%的中期目标，并在必要时长期保持相应水平。加息幅度将结合经济数据、通胀走势以及货币政策传导强度等因素进行综合考虑。

曹鸿宇分析称，在通胀未得到有效控制之前，欧洲央行加息之路还将继续，直到经济衰退被数据所证实、需求显著萎缩时，才能终止这一轮的紧缩周期。与此同时，欧洲央行正处在货币政策调整的临界点，为在控通胀和控风险之间取得平衡，欧洲央行将紧跟经济数据走势变化，加息幅度的确定将更加谨慎。

强劲的劳动力市场也是欧洲央行继续加息的理由。牛津经济研究院高级经济学家Tomas Dvorak对21世纪经济报道记者表示，欧元区劳动力市场的强劲在各个国家和行业都很普遍，尽管经济增长正在放缓，但失业率仍处于或接近历史低点，这是多种因素共同作用的结果，包括企业囤积劳动力、疫情冲击后各行业之间的劳动力再分配以及各行业的不同步衰退。

在Dvorak看来，劳动力市场的韧性对家庭来说无疑是个好消息，但持续的、由工资驱动的潜在通胀可能会让欧洲央行感到不安。好消息是，通货膨胀正在逐步缓和，劳动力市场大概率将逐步降温，最终应该足以让工资增长水平趋于温和。

更多风险或悄然逼近

在连续加息后，欧元区经济已经受到了很大冲击。欧盟统计局数据显示，今年第一季度欧元区GDP环比仅增长0.1%，已经疲弱的欧元区经济未来还将面临进一步的下行风险。

尽管欧元区经济已经疲态尽显，但核心通胀指标的顽固性意味着欧洲央行6月中旬仍将延续紧缩行动，而这可能会带来更多风险。

欧洲央行5月31日在半年度金融稳定报告中警告称，利率上升正在考验家庭、企业、政府和房地产市场的韧性，市场容易受到无序调整的影响。虽然银行业对美国和瑞士近期的动荡表现出了惊人的韧性，但融资成本上升、资产质量下降仍可能削弱银行的盈利能力。

在报告前言中，欧洲央行副行长Luis de Guindos提醒，价格稳定对于持久地维持金融稳定仍然至关重要，但也有副作用。融资环境收紧有助于解决高通胀问题，推动了对经济前景的重新评估，并扭转了资产价格风险溢价。随着金融环境正常化，金融系统中的脆弱性和断层可能会暴露。

从种种迹象来看，随着加息进程持续，未来欧洲面临的挑战会更大。曹鸿宇分析称，增长前景不明朗、通胀持续高企和融资条件收紧等问题在持续困扰欧元区金融体系，维持稳定的价格有助于保障金融系统稳定，但目前欧洲央行仍在收紧货币政策，金融系统的脆弱性依然严峻。

面对重重不确定性，欧洲央行对未来的货币政策十分谨慎也就不足为奇了。6月1日，欧洲央行副行长Luis de Guindos表示，本轮加息周期即将进入尾声，到现在为止，加息的大部分路程已经完成，现在还剩下最后一段路，进一步加息的幅度和次数将取决于数据表现。

欧洲央行管委会成员Ignazio Visco表示，欧洲央行必须确保其加息行动不会对经济造成“过度”冲击。“在收紧货币政策时，我们现在必须以适当程度的渐进方式推进。必须小心谨慎，防止对消费和投资造成过度刹车，这是一个艰巨的挑战。”

偏鹰派的官员则认为，欧洲央行接下来可能至少还要加息两次。对于未来，欧洲央行管委会成员Madis Muller表示，从现在的通胀水平来看，欧洲央行很可能还会有不止一次的25基点加息。而且在他看来，市场对欧洲央行明年年初降息的预期可能过于乐观。